来源:Bloomberg,小明研究开始正文之前,先做一点重要提示。由于最近全球市场波动剧烈,号上多了不少新粉,出现了不少无脑喷甚至人身攻击的用户。在此,郑重提示各位读者(新老粉都适用):凡是抱着以下心态关注我们的,请你立即取消关注。1)来寻找“致富秘籍”的;2)来寻找股票/基金/期货具体投资建议的;3)来获取市场超短期预测的,比如明后天怎么走;4)不会独立思考,只套用结论,投资结果甩锅的;5)懒得阅读全文,断章取义胡乱引用我们观点的。如果出于以上原因而无脑喷的,即便你不取消关注,我们也是发现一个拉黑一个。敬请周知。再次申明我们的写作立场:我们无任何能力预测金融市场。即便看似“预测”的观点,也仅是我们根据当下市场环境和获得的数据,做出的交易假设。这些假设依赖于其提出背景和我们的理解,随时可能面临调整。因此,读者阅读我们的文章,重点不应放在结论上,而是我们的数据、事实、推理和逻辑之上。聪明的读者从来都不会在意我们的结论,因为他们自己会有结论。—以下是今天的正文—上周五美股在总统特朗普宣布国家紧急状态后,出现了单日走势的“大逆转”,这不禁让人开始要思考这样的问题:接下来该怎么走?思考这个问题,无非要回到我们之前预判市场下跌的主要逻辑上去。此前,我们判断全球特别是美股下跌的四个重要逻辑分别是:1)全球疫情的扩散;2)经济周期处于衰退边缘;3)政策空间日趋逼仄;4)美国股市处于历史高位。先检查第一个逻辑。全球疫情的扩散,目前在事实上仍然处于加速期。拐点的到来,很大程度上取决于美国接下来的“免费检测”覆盖的人群。如果美国能加大检测,采取和韩国一样的措施,那么拐点出现就可以大致预期。但特朗普在宣布国家紧急状态中仍然“不建议大家都去检测”。这样的说法一方面是避免恐慌,另一方面是担心造成医疗资源的挤兑。如果美国免费加测不加大力度,那么海外疫情的拐点就会被延后。拐点什么时候出现是一回事,但美国宣布国家紧急状态带给金融市场的心理影响又是另一回事。对普通民众而言,宣布紧急状态可能会造成一定的心理恐慌。但对金融市场来说,恰恰减缓了恐慌情绪。这个逻辑我们昨天已经提到,不清楚的同学可以回看昨天的视频:美股暴跌后又暴涨!究竟发生了什么?因此,整体上来说,实际的疫情拐点仍需观察。但金融市场对疫情本身的恐慌高点,可能已经过去,这是推动美股周五大幅反弹的核心原因。然后看第二个逻辑。疫情的冲击,很明显会加速经济衰退的到来。这个逻辑,我在此前的文章里也已详细解释,不再赘述。参见:为何全球衰退不可避免?附十点建议金融市场恐慌情绪的缓解,并不能阻止经济因为疫情的影响加速进入衰退周期。这个部分,将随着关键经济数据的披露,逐渐得到验证。也将对资产定价产生更为长远的影响。再看第三个逻辑。政策空间在本周之后,变得进一步逼仄。美联储事实上已经开启了新一轮的QE,1.5万亿美元的短期注资承诺,隔夜回购力度的加大,都表明美联储已经在紧急出手。除此之外,下周的美联储议息会议,目前债券市场隐含的降息幅度将至少达到75个基点,甚至100个基点。也就是说,下周之后,美联储利率政策的最后一颗子弹,极有可能打光。如果再往后,疫情对经济的破坏进一步加强,美联储又该如何做?麻烦之处在于,央行可以通过充当流行性的最后提供者来解决金融市场的流动性危机,就如2008年雷曼倒台之后那样。然而对于疫情的冲击,这种“流动性提供者”的作用,就要弱得多。毕竟,钱不等于治疗药物,也不等于疫苗。如果因为控制疫情,居民不得不不被限制在家里隔离,企业不得不停工停产,那么即使再便宜的钱,也无法转化成真实的需求。最后检查第四个逻辑。这个逻辑随着美股的大幅下跌已经弱化。自高点下跌以来,美股目前已经便宜了20%。但这是否意味着,它就触底开始反转了呢?也不能这么简单的看。任何市场,A股也好,美股也罢,都不能简单只看价格的绝对点位,甚至也不能只看相对估值的指标(PE倍数等)。最根本上,驱动价格走势的,是背后的定价因子,而不是价格本身的“便宜”与否。觉得价格“便宜”了,是因为驱动因子发生了反转,逻辑发生了变化。以上是职业交易员和普通的散户面对市场价格理解最大的差别。为了帮助大家理解价格的波动,我们可以简单看一下08年金融危机当中,美股价格的走势。标普VS恐慌指数VS美联储目标利率
来源:Bloomberg,小明研究。图中,红色线代表美联储目标利率,绿色线代表标普500指数,白色线代表VIX指数。2008年,随着雷曼倒闭,金融市场的恐慌进入高潮,恐慌指数VIX升破80。随后,随着美联储介入救市,恐慌情绪有所缓解,市场也出现了反弹。然而,反弹并没维持多久。此后,恐慌指数再度飙升,市场再度陷入暴跌。再往后,恐慌指数在美联储不断救市的过程中不断下行,但股票市场依然在短暂反弹后,继续大幅下跌。直到2009年3月,市场才真正见底。从2008年9月15日雷曼倒闭市场大跌算起,美股花了超过半年时间才真正触底反转。从美联储将利率调至零算起,美股也继续下跌了两个多月。尽管这中间经历了两次反弹,但最终都以失败告终。目前的美股处在什么阶段呢?参考题图,目前恐慌指数第一次快速飙升,触及接近08年危机时的水平。而在周五,随着美股大幅反弹,VIX也出现了大幅下行。如果你认为,疫情的冲击,将导致全球金融市场出现08年一样的危机(事实上很多大佬都比较悲观,比如你们熟悉的《原则》作者,全球最大对冲基金桥水的创始人Ray Dalio,甚至类比了1930年代的情况),那显然,目前的股市下跌远未结束。归纳以上四个方面:第一个逻辑从情绪上有所减弱。第二个逻辑从中期看有所加强,但短期缺乏数据支撑。第三个逻辑有所加强,打出去的子弹已经price in。第四个逻辑,有所减弱,价格下跌后,风险有所释放。综合来看,市场恐慌情绪在短期来看,已经达到高潮。随着价格下跌释放风险,各国采取一系列措施应对疫情提振市场信心,对经济的超预期影响需要时间显现,市场短期或会存在喘息机会,后续的波动率或会下降。从更长时间看,投资者需要密切关注疫情本身的进展,以及由此导致的对经济的“连锁反应”,比如美国高收益债市场的违约概率,关键公司因为疫情出现盈利恶化等。最后,无论后续市场往哪个方向演绎,对于广大普通投资者(专业的其实也一样)而言,巴菲特在首次接受电视采访时发出的两条投资黄金准则我认为十分适用:第一,投资首先要记住不要亏钱。第二,记住第一条。
我竟然发现自己和年轻时的股神有一个明显的共同点,你们猜是啥?哈哈哈哈哈哈~P.S.昨天的视频,不少同学都希望有文字版,今天我们整理出来了。大家只需要点击“在看”后,到我们的公众号聊天窗口回复333,就可以获取昨天视频的文字稿。
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